La suite des impacts du Brexit

Après l’onde de choc provoquée par l’annonce du vote britannique favorable à la sortie de l’Union européenne en juin, les marchés européens se sont bien repris, leSTOXX600 affichant une hausse de plus de 4% sur le troisième trimestre. Plusieurs éléments expliquent cette bonne performance. Tout d’abord, les sociétés ont publié des résultats en ligne avec les attentes. D’autre part, les banques centrales, attentives au développement de l’économie mondiale, ont maintenu leur politique monétaire accommodante. Enfin, le prix du pétrole s’est raffermi, soutenu par la décision de l’OPEP de réduire sa production.

En revanche nous avons constaté des écarts de performances relativement importants selon les pays. L’Allemagne (DAX), l’Espagne (IBEX), le Royaume-Uni (FSTE) et la France (CAC) surperforment l’indice européen tandis que la Suisse (SMI) et l’Italie (MIB) ne progressent que marginalement. Par ailleurs, les secteurs cycliques (technologie, matières premières, automobile et construction) ainsi que les banques ont profité de la baisse de l’aversion au risque. Enfin, en termes de style, les valeurs avec une volatilité faible, au profil généralement défensif, ont subi des prises de bénéfices tandis qu’au niveau des devises, la livre sterling a poursuivi sa baisse contre l’euro (-5%).

Les analystes ont continué à revoir en baisse leurs prévisions de résultats au cours du trimestre mais dans une moindre ampleur (-1% pour le Stoxx600) avec tout de même une tendance positive qui se dessine en France et en Espagne. Au final, les bénéfices sont attendus en baisse de 4% en 2016 pour l’ensemble du marché européen (contre une prévision de +10% en début d’année) avant de potentiellement rebondir de 14% en 2017.

La multiplication des rendez-vous politiques pour 2016 et pour début 2017 (élections présidentielles aux États-Unis, référendum en Italie, activation de l’article 50 au Royaume-Uni), est cependant de nature à susciter l’attentisme des opérateurs de marché comme c’est le cas depuis quelques semaines. Il en va autrement pour la volatilité qui a connu plusieurs à-coups et qui affiche désormais une légère tendance haussière. Dans ce contexte en proie à l’incertitude politique croissante, il nous semble raisonnable de penser que la volatilité connaîtra de nouveaux pics à mesure que ces échéances électorales se rapprocheront. Le durcissement du discours de Theresa May quant aux modalités de sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne, s’est traduit par une polarisation des positions de chaque côté de la Manche.

Outre la nette dépréciation de la devise britannique (-22.5% depuis le début de l’année face à l’euro), la volatilité implicite de celle-ci a bondi. Nous ne pouvons pas exclure que cette dernière continue de progresser et affecte in fine les marchés d’actions britanniques, ce qui justifie notre prudence. Du côté des États-Unis, l’incertitude quant au résultat du scrutin est une source supplémentaire de volatilité. Sur le plan historique, on constate que les marchés d’actions américaines cèdent traditionnellement du terrain avant l’échéance présidentielle puis se reprennent. Les sondages actuels semblent indiquer une victoire de Mme Clinton dont la politique devrait s’inscrire dans les pas de son prédécesseur et favoriser les dépenses d’infrastructures ainsi que celles relatives à l’assurance sociale. Cela serait dans doute positif pour les marchés d’actions.

En zone euro, l’issue du référendum Italien devrait également continuer d’alimenter les doutes des investisseurs quant à la capacité du gouvernement à effectuer les réformes indispensables à la restauration d’un environnement de croissance durable. Les difficultés que traverse le secteur bancaire italien (poids des prêts non-performants ) s’inviteront également dans les débats et une défaite de la majorité pourrait peser de nouveau sur le secteur bancaire et sur les marchés d’actions locaux. Nous restons prudents sur l’exposition italienne au sein de notre portefeuille.

Dans le contexte de taux bas, nous continuons de privilégier les secteurs aux taux de rendements du dividende élevés qui offrent une bonne visibilité sur les cashflows. A ce titre, nous sommes positifs sur les télécommunications et l’immobilier. Par ailleurs, nous sommes confiants sur le secteur de la chimie qui présente une combinaison de facteurs favorables. Tout d’abord, la demande est restée solide durant l’été en Asie et stable en Europe et aux États-Unis. De plus, les efforts en termes de réduction de coûts et d’amélioration du mix prix-produit permettent d’envisager une croissance des résultats proche de 10% à horizon 12 mois malgré la fin de la baisse des prix des matières premières.

Enfin, la thématique des fusions et acquisitions devrait continuer de soutenir le secteur, en attestent les récentes opérations Bayer/Monsanto, Arkema/Den Braven, Evonik/Activité Matériaux de Performance d’Air Products. La volonté des groupes d’améliorer leur profitabilité et la croissance de leur chiffre d’affaires mais également d’optimiser leur portefeuille conduit à une inflation dans les prix payés. Nous restons aussi prudents sur le marché britannique dans un contexte où le Premier ministre Theresa May a fait le choix de déclencher en mars 2017 l’article 50 qui permet au pays de se retirer de l’Union européenne. Tout durcissement des barrières autour du Royaume-Uni est un risque additionnel qui pèsera sur les perspectives de croissance du pays. Nous privilégions donc toujours les valeurs exportatrices profitant de la dépréciation de la livre au détriment des valeurs exposées à la consommation domestique. Par ailleurs, nous avons une exposition réduite sur le marché suisse dont la valorisation nous paraît élevée. Au sein de la zone euro, nous conservons notre vue positive sur la France et sur l’Allemagne.

A propos de l'auteur : Fabrice Masson est directeur de la gestion actions et convertibles de BFT Investment Managers.