Dans tous les pays où les banques centrales les ont mis en œuvre, les programmes de « quantitative easing » (QE) ont impulsé de forts rebonds des indices boursiers. Le plan de la BCE ne fera pas exception !
Effet liquidités, effet devise, effet crédit : 3 objectifs pour la BCE, 3 thématiques pour l’investisseur
L’annonce par la BCE de la mise en place d’un programme d’achat d’actifs publics et privés a surpris positivement par son ampleur - 60 milliards d’euros par mois - et par son ambition : poursuivre le plan jusqu’ au retour de l’inflation vers l’objectif de 2% défini dans le mandat de la banque centrale. Un engagement aussi fort en faveur de la croissance, et des moyens aussi considérables, ne peuvent avoir que des effets importants sur les équilibres macroéconomiques en zone euro et sur les marchés européens d’actions.
L’efficacité des mécanismes de transmission des programmes de QE repose sur trois canaux principaux, dont le premier est l’effet « liquidités » : la BCE, en rachetant massivement aux institutions financières des titres de dette publique, améliore les conditions de financement des Etats et maintient durablement les taux à des niveaux très bas. Elle incite également les investisseurs à réallouer leurs portefeuilles vers des actifs plus risqués, si bien que c’est l’ensemble des classes d’actifs qui bénéficientin fine de l’injection de liquidités.
Il existe aussi un effet « devise ». Une beaucoup plus grande quantité d’euros en circulation, rémunérée à des taux plus faibles, induit mécaniquement une dépréciation de la devise, favorable à la production et aux marges des exportateurs. Enfin, la BCE favorise l’effet « crédit ». En délestant le bilan des banques d’une quantité d’actifs divers, la banque centrale donne aux prêteurs les moyens d’augmenter l’offre de crédit tout en en réduisant le coût. En visant explicitement ou implicitement ces trois effets particuliers, la BCE fournit à l’investisseur autant de thématiques d’investissement.
L’efficacité des mécanismes de transmission des programmes de QE repose sur trois canaux principaux, dont le premier est l’effet « liquidités » : la BCE, en rachetant massivement aux institutions financières des titres de dette publique, améliore les conditions de financement des Etats et maintient durablement les taux à des niveaux très bas. Elle incite également les investisseurs à réallouer leurs portefeuilles vers des actifs plus risqués, si bien que c’est l’ensemble des classes d’actifs qui bénéficientin fine de l’injection de liquidités.
Il existe aussi un effet « devise ». Une beaucoup plus grande quantité d’euros en circulation, rémunérée à des taux plus faibles, induit mécaniquement une dépréciation de la devise, favorable à la production et aux marges des exportateurs. Enfin, la BCE favorise l’effet « crédit ». En délestant le bilan des banques d’une quantité d’actifs divers, la banque centrale donne aux prêteurs les moyens d’augmenter l’offre de crédit tout en en réduisant le coût. En visant explicitement ou implicitement ces trois effets particuliers, la BCE fournit à l’investisseur autant de thématiques d’investissement.
Des dividendes durablement robustes dans les secteurs de l’assurance, de l’immobilier et de la santé
Dans un environnement de taux durablement bas et donc de rémunérations obligataires quasi nulles, où les investisseurs conservent une préférence toujours forte pour les profils de risque limités, les premières valeurs favorisées par les réallocations d’actifs seront les valeurs distributrices de rendements pérennes aux actionnaires.
Les acteurs européens des télécoms vont globalement générer davantage de revenus, de bénéfices et renouer ainsi avec la croissance de leurs dividendes. De leur côté, les compagnies d’assurance parviennent à s’adapter au contexte de taux bas, tandis que le secteur immobilier et celui de la santé (un secteur qui présente de solides bilans) sont traditionnellement gagnants dans les cycles de désinflation. Toutes ces activités recèlent de beaux profils de titres (Deutsche Telekom, Axa, Allianz, Bayer, Sanofi, Unibail…), capables de redistribuer des rendements robustes et pérennes, c’est-à-dire assis sur une croissance des cash flows.
La dépréciation de la monnaie unique (l’euro est aujourd’hui face au dollar 14% plus bas que sa valeur moyenne de 2014) va effectivement profiter aux groupes européens exposés à l’international, dont le chiffre d’affaires est en bonne partie réalisé en dollars. Ces entreprises sont notamment présentes dans les secteurs de la santé et des soins personnels, de l’automobile, de l’alimentation et des boissons ou de la technologie. L’Oréal, Sanofi, Bayer, Unilever, AB-Inbev, Daimler ou Volkswagen, mais aussi, Deutsche Telekom, Axa, Allianz et encore Cap Gemini ou Dassault Systèmes sont quelques exemples de valeurs attrayantes. Nous estimons que la baisse de l’euro, conjuguée à celle du pétrole, va multiplier par presque deux la croissance des bénéfices des entreprises européennes attendue pour 2015.
Les acteurs européens des télécoms vont globalement générer davantage de revenus, de bénéfices et renouer ainsi avec la croissance de leurs dividendes. De leur côté, les compagnies d’assurance parviennent à s’adapter au contexte de taux bas, tandis que le secteur immobilier et celui de la santé (un secteur qui présente de solides bilans) sont traditionnellement gagnants dans les cycles de désinflation. Toutes ces activités recèlent de beaux profils de titres (Deutsche Telekom, Axa, Allianz, Bayer, Sanofi, Unibail…), capables de redistribuer des rendements robustes et pérennes, c’est-à-dire assis sur une croissance des cash flows.
La dépréciation de la monnaie unique (l’euro est aujourd’hui face au dollar 14% plus bas que sa valeur moyenne de 2014) va effectivement profiter aux groupes européens exposés à l’international, dont le chiffre d’affaires est en bonne partie réalisé en dollars. Ces entreprises sont notamment présentes dans les secteurs de la santé et des soins personnels, de l’automobile, de l’alimentation et des boissons ou de la technologie. L’Oréal, Sanofi, Bayer, Unilever, AB-Inbev, Daimler ou Volkswagen, mais aussi, Deutsche Telekom, Axa, Allianz et encore Cap Gemini ou Dassault Systèmes sont quelques exemples de valeurs attrayantes. Nous estimons que la baisse de l’euro, conjuguée à celle du pétrole, va multiplier par presque deux la croissance des bénéfices des entreprises européennes attendue pour 2015.
Vers une poursuite de la « recovery » des bancaires sud-européennes
Enfin, l’expérience des différents plans de QE menés aux Etats-Unis, mais aussi au Royaume-Uni et au Japon indique que parmi les valeurs les plus favorisées figurent les valeurs liées au cycle du crédit : valeurs bancaires, valeurs automobiles, valeurs du secteur de la construction (Saint Gobain). Les valeurs bancaires d’Europe du Sud, (où les conditions du crédit sont encore les plus tendues), alliant solidité des bilans et « recovery » des bénéfices (Intesa San Paolo ou Caixa Bank par exemple) seront probablement bénéficiaires du « quantitative easing » européen.
Pour les autres, l’effet du QE pourrait être plus ambivalent : les injections de liquidités via les rachats de dette, ou de façon plus ciblée, les rachats d’actifs titrisés (ABS, covered bonds), auront un effet positif sur leur bilan, mais l’environnement réglementaire nouveau induit par la supervision de la BCE est un facteur moins favorable. Un certain nombres de titres se trouvent dans l’espace commun à ces différentes thématiques et constituent ainsi nos valeurs favorites pour l’année 2015.
A propos de l'auteur : Daniel Larrouturou est directeur général délégué de Diamant Bleu Gestion.
Pour les autres, l’effet du QE pourrait être plus ambivalent : les injections de liquidités via les rachats de dette, ou de façon plus ciblée, les rachats d’actifs titrisés (ABS, covered bonds), auront un effet positif sur leur bilan, mais l’environnement réglementaire nouveau induit par la supervision de la BCE est un facteur moins favorable. Un certain nombres de titres se trouvent dans l’espace commun à ces différentes thématiques et constituent ainsi nos valeurs favorites pour l’année 2015.
A propos de l'auteur : Daniel Larrouturou est directeur général délégué de Diamant Bleu Gestion.